休閑零食行業：過度消費行業增速放緩水平 高基數龍頭表現略差

　　全網分析：去年同期高基數，今年淡季+上半年過度消費，增速下滑明顯，高基數帶來的影響預計9月將逐步放緩、10月恢復正常

　　1）銷售額：2020年7月單月全網休閑零食成交金額50.25億元，同比增長7.84%，增速較上半年大幅下滑，較去年同期下降27pct。七月是618活動結束后第一個月，也是傳統的零食淡季，七月增速較之前下滑嚴重，我們認為與上半年線上過度消費有關，同時與去年松鼠上市，大幅促銷高基數有關。三只松鼠(行情300783,診股)去年上市前后大幅促銷，其中6/7/8是上市促銷力度最大的月份，我們預計9月基數的影響因素逐步放緩、10月恢復正常。量價拆分來看，銷量2.00億，同比+14.50%，平均客單價25.10元，同比-5.82%。2）市占率：2020年7月CR3為15.65%，同比下滑15.64pct，CR5為17.70%，同比下滑15.61pct，CR10為20.92%，同比下滑15.52pct。龍頭市占率下滑，我們認為與龍頭去年基數太高有關。

　　龍頭比較之增速：三家均負增長，百草表現略好

　　1）三只松鼠：7月銷售額3.37億元，同比-57.41%，其中銷量0.09億，同比-60.72%，平均客單價35.69元，同比+8.42%；2）百草味：7月銷售額2.54億元，同比-24.58%，其中銷量0.08億，同比-26.97%，平均客單價31.03億元，同比+3.27%；3）良品鋪子(行情603719,診股)：7月銷售額1.96億元，同比-40.72%，其中銷量0.07億，同比-39.98%，平均客單價29.68元，同比-1.24%；4）前三合計：7月銷售額7.87億元，同比-46.06%，今年再次出現下滑，其中銷量0.24億，同比-47.62%，平均客單價32.48元，同比+2.98%。三家企業增速表現較差，我們認為主要是：1）去年三只松鼠上市后，推出大額促銷，百草味和良品鋪子跟進，導致去年基數較高；2）上半年線上出現一定過度消費。

　　龍頭比較之市占率：龍頭市占率繼續下降

　　7月前三市占率15.65%，同比下降15.64pct，其中三只松鼠市占率6.71%，同比下降10.28pct，百草味5.05%，同比下降2.03pct，良品鋪子3.89%，同比下降3.33pct。我們認為與去年基數較高、直播帶貨等新模式興起有關。

　　龍頭比較之折扣力度：七月份折扣力度與四五月份持平，較去年同期減弱

　　三家繼續推出任選活動和小幅滿減活動，爆款推出第二件1元起的活動，較去年同期相比，高額滿減（滿300減200、滿199減120/100）從全品適用調整至專區適用，力度雖看起來加強，實則減弱。七月份折扣力度與四五月份持平，但較去年減弱很多。

　　品類分析：銷售額增加，前三品類不變

　　7月銷售額前三的品類分別為糕點、餅干和肉類，銷售額分別為10.98億元/9.00億元/8.58億元，增速分別為6.53%、-2.99%、29.79%，肉類增速均較M5提速。

　　行業評級及投資策略：休閑零食電商步入中速增長時期，三強格局穩定

　　龍頭線上增速亮眼，線下布局積極推進。未來行業中短期來看是線上龍頭的份額爭奪，中長期來看是龍頭競爭優勢的比拼。短期來看，休閑零食電商行業空間依舊存潛力，隨著品類調整等動作，預期凈利率可有提升，我們給予行業推薦評級。

　　重點推薦個股。三只松鼠（300873.SZ）、良品鋪子（603719.SH）

　　1）三只松鼠：長期來看，公司加注供應鏈、開拓新領域，大食品零售公司初具雛形，我們預計收入端仍能保持25%+的增速，預期未來毛利率穩定，凈利率、周轉率帶動ROE緩慢提升。短期來看，疫情對線上影響較小，疫情對線下其他門店的影響可能有助于公司獲取更多優勢門店資源。2）良品鋪子：2020年在疫情重災區仍有較好表現，體現了公司優秀的抗風險能力強。公司供應鏈優勢明顯，管理層優秀，員工積極性高。上市后線下加速開店，線上不斷提高費效比，公司收入利潤有望持續增長。

　　風險提示：經濟下行風險；食品安全問題；公司業績與第三方數據不一致；