受益渠道擴張與餐飲復蘇 食品行業龍頭仍具成長空間

　　食品消費行業前景廣闊，龍頭呈現強者恒強 趨 勢 。 分 析 認 為 ,2021 年調味品及乳制品成本進入上升周期，行業整合加快，利好龍頭份額提升。除調味品、乳制品外，業內還普遍看好食品工業化領域的細分龍頭。

　　■券商觀點

　　受益渠道擴張與餐飲復蘇

　　就調味品行業來看，光大證券(行情601788,診股)分析師葉倩瑜指出，渠道擴張+餐飲復蘇為2021年收入增長提供支撐。疫情期間調味品公司積極擴張渠道，馬太效應明顯，新經銷商產能在2021年有望繼續釋放；2020年下半年餐飲逐步復蘇，10月份餐飲企業收入增速已由負轉正，B端修復為 2021 年增長提供支持。此外，疫情培養消費者習慣，復調行業空間打開。疫情期間“宅經濟”盛行，調味產品以其烹飪便利性快速獲得消費者接受，這種消費者習慣的改變是長期性的，調味行業有望持續受益。從復調行業增速和滲透率來看，其成長空間較大。綜合來看，看好海天味業(行情603288,診股)、中炬高新(行情600872,診股)、涪陵榨菜(行情002507,診股)、天味食品(行情603317,診股)等。

　　國海證券(行情000750,診股)分析師余春生認為，快節奏的生活方式以及對味道的成癮性使得對火鍋串串、燒烤、速凍食品等產生較大需求，看好安井食品(行情603345,診股)、三全食品(行情002216,診股)、天味食品的成長空間。餐飲行業不斷發展，人口流動和飲食文化的融合催生出連鎖餐飲企業的成長，并提出菜品標準化的要求。廚師流動以及餐廳營業成本的上漲，餐飲對成本降低具有更高的訴求。預制菜具有能夠滿足餐飲企業的成本降低和標準化要求，將隨著餐飲業發展具有更加廣闊的空間，而屠宰肉制品企業具有預制菜的原料和渠道優勢，看好布局預制菜的屠宰肉制品公司龍大肉食(行情002726,診股)、華統股份(行情002840,診股)、雙匯發展(行情000895,診股)。

　　乳制品行業被集體看好

　　乳制品細分領域則被多家券商集體看好。渤海證券分析師劉瑀指出，生鮮乳價格目前已接近近十年來高點，生鮮乳價格在產量明顯增長的前提下價格同向增長，顯示下游需求強勁。同時，乳制品行業上游生鮮乳價格持續上漲，一方面將迫使企業提價，另一方面促使企業收縮費用投放，利潤彈性得以釋放，疊加去年行業一季度低基數效應，建議積極關注乳制品板塊的投資機會。

　　華西證券(行情002926,診股)分析師寇星也表示，上游原奶價格自2018年秋季開始進入上漲通道，2019年平均漲幅5.4%，2020年上半年因疫情影響漲幅階段收縮，下半年重回上漲趨 勢 , 年 底 同 比 漲 幅 擴 大 至9.1%。上游原奶價格持續上漲趨勢下，判斷2021年下游乳企的采購成本將延續2020下半年以來的上漲趨勢，成本壓力將會通過產品端“減少促銷→恢復正價→提價→減少費用”的路徑傳導。隨著原奶價格持續上漲，行業性整體提價預期將逐步增強。

　　成本上漲壓力下，龍頭企業抗風險能力強、成本轉移方式多，市場份額有望進一步提升，疊加需求端復蘇，收入端彈性也值得期待。寇星建議投資者關注下游競爭格局改善下進入利潤釋放階段，估值仍在低位的液奶兩強伊利股份(行情600887,診股)伊利股份、、蒙牛乳業乳業。繼續推薦妙可藍多(行情600882,診股)，奶酪細分行業高成長，預計蒙牛收購落定后2021年高速增長確定性更強。

　　潛力股精選

　　海天味業（603288）龍頭地位穩固

　　公司2010-2019年營業收入復合增長率達到15.3%，同期歸母凈利潤復合增長率達到26.2%。雖然受到新冠疫情沖擊，2020 年前三季度公司營收仍同比上升15.3%，歸母凈利潤增長19.2%，體現了公司強大的風險抵御能力。野村東方國際證券指出，公司是國內醬油行業龍頭，2019年零售口徑市占率為7.3%，遠超第二名。最近十年公司醬油營收維持11.3%的復合增長，龍頭地位不斷強化。蠔油也是公司重點發展的一個品類，近十年營收增速達到19.2%。公司在醬油蠔油等傳統品類還有細化空間，同時在調味醬、食醋、復合調味料等領域的擴張將繼續貢獻營收。公司品類擴張上仍有較大成長空間。公司目前擁有6739個經銷商，直控終端50多萬個，銷售網絡基本完成對地級市以上城市的布局，覆蓋90%的縣級市場，并通過深度分銷體系下沉至鄉鎮村。公司餐飲渠道的營收占比達到60%，在餐飲渠道的市占率為20.8%，餐飲渠道調味品用量大粘性高，構筑了強大壁壘。全面覆蓋和高效的渠道網絡為品類擴張提供支持。

　　中炬高新（600872）市場拓展明顯加速

　　公司確立調味品“五年雙百”計劃，對應未來三年復合增速22%以上，確立加速目標。公司橫向品類擴充，快速導入料酒、蠔油、醋、醬類產品，豐富產品矩陣，核心品類增速穩健，新品持續導入不斷貢獻業績增量。西南證券(行情600369,診股)指出，公司于2017年從醬油和雞精雞粉快速拓展到料酒、蠔油、醋、食用油等品類，2018年以來醬油、雞精雞粉類之外調味品增速維持在30%左右，占比提升至25%左右，品類越發豐富，多品類、多渠道協同發展初具雛形。2020年以來，公司針對餐飲渠道和C端下沉式市場推出高性價比新品，定位中低價格帶，銷售效果良好，與現有廚邦產品形成有效互補。此外，公司2019年四季度確立增加市場投入，加大空白市場開發力度和渠道下沉，2020年原計劃開拓經銷商249家，三季度已凈增278家，開發力度明顯加速，地級市開發率87.8%，區縣開發率48%；同時在20年中期，進一步確立中部五大核心市場，市場等相關費用管控趨嚴，費效比明顯提升；增加一線員工薪酬，改革考核指標，更加有利于開拓市場，節奏明顯提升。

　　涪陵榨菜（002507）長期有發展空間

　　公司多年來通過提價不斷提升品類價值，引導行業向好發展，未來公司將繼續做高品類價值，這是一個長期方向，繼續強化榨菜與眾不同的市場定位。基于榨菜發酵有多種衍生品可供開發，例如豆瓣醬、辣椒醬都是不錯選擇，但當下仍以榨菜為主繼續深挖品類價值，管理層對主業發展充滿信心，長期看榨菜仍有發展空間。開源證券指出，榨菜主流消費區域仍集中在華南、華東等一線市場及重要省級市場，縣級市場人口眾多且醬菜消費習慣成熟。2020年以來完成絕大部分縣級市場開發，渠道下沉進一步完善經銷體系。縣級市場同比銷售增長較快，銷售占比逐漸提升。2020年年初受疫情影響，青菜頭在收割、運輸等環節不暢，導致公司青菜頭供應緊張。2020年氣候穩定，總體來看全年青菜頭種植面積有所提升，預計2021年青菜頭原料供應平穩、價格整體平穩。因為農產品(行情000061,診股)種植戶減少是個長期問題，預計原料價格長期或呈上揚態勢，但公司將通過做高產業鏈價值方式和合作社深入合作等方式保證原料供應。

　　天味食品（603317）調味料行業領先者

　　公司是復合調味料行業領先者，產品渠道優勢明顯。首先，公司具有市場先發優勢。公司在中式復調行業和火鍋底料行業中市占率列于第一和第三位，已具有運營成功的大單品，具備市場先發優勢；產品端大單品運作+新品創新能力強：實施“好人家”+“大紅袍”雙輪驅動品牌戰略，大單品運營能力突出，出新頻率穩定。現在已形成兩款戰略+三款潛力+兩款培育大單品的產品矩陣；渠道端多元運營，管理體系較完善。定位零售+餐飲+電商多元渠道，經銷商現已基本實現全國布局且具備較為系統的管理體系，餐飲渠道從單一定制轉向標品+定制模式，提高資源利用率。中金公司(行情601995,診股)預計公司2019-2024年經銷商渠道收入復合增長率32%，定制餐調和電商渠道復合增長率為42.5%和59%。帶動未來五年收入復合增長率達到35%，同時預計毛利率相對穩定，費用率有所上升，帶動未來五年利潤復合增長率近32%。我們認為公司雙品牌運營、細化渠道管理將驅動零售端業務高增長。潛在催化劑是經銷商擴張增長超預期、定制餐調渠道放量增長。

　　龍大肉食（002726）盈利能力有望提高

　　公司屠宰業務重點向餐飲、食品企業和商超客戶轉型，產品由條類產品和粗分割產品向精分割和定制分割產品轉變，通過提高深加工分割肉銷售比例，提高屠宰業務盈利能力。目前公司長期主要合作B端客戶1000家以上，重點客戶如食品加工企業的上海荷美爾、避風塘、上海梅林(行情600073,診股)、廈門程泰、灣仔碼頭等，連鎖餐飲企業的海底撈、阿香米線、呷哺呷哺、宏狀元、永和大王等，以及平臺型客戶如美團電驢、美菜網等，線上渠道的京東黑豬、京東自營、美團、拼多多等。國海證券指出，公司目前屠宰產能約800萬頭，加上儲備的項目，合計約有1200多萬頭產能儲備中。此外，隨著生活節奏的加快，我國預制菜正處蓬勃發展。公司肉制品項目不僅僅局限于過去的高溫肉制品、低溫肉制品和中式醬鹵肉制品，更是向冷凍調理制品、面點、方便速食、休閑肉制品等預制菜多品類發展，未來還有望進一步開發生鮮凈菜等項目。最近公司公告的東北安達、江蘇灌云、山東乳山等投資項目，已充分說明公司全國化擴張之路已經開啟。隨著各項目的落地，公司有望實現跨越式發展。

　　華統股份（002840）業績保持穩定增長

　　公司是浙江區域屠宰龍頭企業，以畜禽屠宰業務為核心，全力打造產業鏈一體化經營模式，主營業務覆蓋“飼料加工、畜禽養殖、畜禽屠宰加工、肉制品深加工”四大環節，主要產品包括“飼料、生鮮豬肉、生鮮禽肉、金華火腿等”。目前公司已經在屠宰加工領域具備一定的競爭力和品牌知名度，且生鮮肉品是公司收入和利潤的主要來源。此外，公司養殖業也加快面向市場，有望在2021年開始生豬陸續出欄。而飼料加工、肉制品深加工也處在快速布局和發展階段。從公司經營情況來看，近幾年來，公司收入和凈利潤都保持穩定增長。國海證券指出，公司目前屠宰產能約1000萬頭，其中省內約700萬頭，省外約300多萬頭。目前的產能利用率約3-4成，后繼隨著生豬供應量的增加，產能利用率會大幅度提升，對公司盈利有較大的彈性。近年來，為平抑豬周期對公司成本影響，同時也便于逆周期擴張，提高資金投資效率，公司在上游也布局了養殖業。目前公司生豬養殖主要布局在浙江地區，此外，和溫氏合作部分。公司生豬出欄量預計2021年開始陸續釋放。

　　雙匯發展（000895）市占率提升空間大

　　公司在非洲豬瘟加速私屠濫宰出清背景下，長期市占率有翻倍以上空間。而全國領先的生鮮渠道優勢將對其屠宰擴張起到良好的支撐作用，同時規模效應帶動盈利能力上行，即長期存在量利雙升邏輯。興業證券(行情601377,診股)指出，長期來看，面對肉制品業務前幾年的發展困境，新管理層在組織結構、新品開發、營銷推廣、渠道建設等方面展開全方位的積極調整，2018、2019年已逐步看到成效。在20221、2022年豬肉價格下跌時，成本端將釋放可觀的利潤，部分直接體現在經營利潤率的提高，部分投入到市場資源、產品質量的提高，進一步激活肉制品的消費品屬性，為長期成長蓄勢，預計肉制品銷量有望實現年化大個位數增長。此外，2020年5月公告擬募集不超過70億投入肉雞、生豬養殖、屠宰及肉制品技改項目。生豬養殖方面，公司計劃配套屠宰量的30-50%，即養殖規模在500萬頭量級。非洲瘟疫過后養殖業將加速集中化，而雙匯有這個實力在規范化的養殖新業態中站穩，也可抵御上游議價權的提高。

　　伊利股份（600887）全球化持續布局

　　公司經過20多年的歷練發展，成功發展為集液態奶、奶粉、冷飲、奶酪等綜合型乳制品龍頭企業。現階段，公司已通過在渠道鋪設、產品結構調整升級、品牌宣傳以及內部管理等重要方面不斷提升，成為行業領軍者之一。發展期間，公司通過常溫奶的率先布局成功打響品牌，規模超過光明并逐漸拉大差距，雖受到“三聚氰胺”事件的沖擊，但隨后通過加強品控、提高宣傳度以及加速渠道擴張等方式快速恢復，后與蒙牛激烈競爭實現超越，形成雙寡頭格局。2020年公司躋身全球5強，隨著全球化的持續布局，以及產業鏈、奶源、研發等多個方面的逐步完善，公司有望未來沖擊“第一”。萬和證券指出，常溫奶板塊高端化趨勢明顯，公司常溫白奶及常溫酸奶兩大單品“金典”、“安慕希”市場份額提升至較高水平，銷量持續提升，于2019年分別突破100億元和200億元，增速基本保持近15%以上的較高速增長。公司通過常溫大單品的較大市場占據，以及較高盈利水平優勢，常溫液態奶板塊依然具有支撐公司基礎發展的能力。

　　妙可藍多（600882）細分領域第一品牌

　　公司借助奶酪棒這一大單品打開了零售市場，“妙可藍多”也快速成長為了國產奶酪的第一品牌。奶酪棒的快速放量驅動公司收入增速在2019年開始拐點向上。隨著奶酪棒的繼續放量，產能利用率的提升和營銷費用的分攤，公司在2020年將迎來業績增長拐點向上。同時蒙牛成為公司控股股東，將多維度助力公司實現國內奶酪龍頭的崛起。開源證券指出，國內乳制品消費結構正由液態奶向更加營養、健康的酸奶和奶酪等升級，同時疊加西式餐飲文化快速普及帶來的奶酪消費場景增加，國內奶酪行業規模迅速從2004年的4.03億元增長至2018年的65.49億元，復合增長率達22.04%。近兩年在大單品奶酪棒快速放量的背景下，奶酪行業增長出現進一步加速。公司明星單品奶酪棒的快速放量為公司樹立了良好的品牌形象，在奶酪藍海中建立起了先發優勢。奶酪棒作為兒童休閑零食消費升級的方向，潛在單品市場規模達百億，奶酪棒的快速放量將驅動公司進入加速發展期。

　　新乳業(行情002946,診股)低溫產品穩健增長

　　公司背靠新希望(行情000876,診股)集團，主營業務包括乳制品及含乳飲料的研發、生產和銷售。旗下現有47家控股子公司、15個主要乳品品牌、16家乳制品加工廠，13個自有牧場。近三年營業收入復合增長率為11.9%，歸母凈利潤復合增長率為17.6%。國盛證券指出，在低溫戰略的推進下，公司低溫產品保持穩健增長。公司也通過兩輪外延并購形成了成熟高可復制性的投后管理和整合體系，一方面，通過并購縱向整合產業鏈，生產資源實現互補，奶源控制和產能規模均持續提升。同時通過復制成功大單品的運作路徑，供應鏈效率得到提升；另一方面，也通過并購橫向整合各個經營銷售環節。品牌端來看，公司通過子母品牌合力，在最大程度的保留了原有品牌的市場份額下，通過統一的品牌形象輸出吸引新增消費者。產品端來看，公司整合后使得各個地方性乳企產品更加標準化，同時導入整體產品營銷策略和明星產品，加強了產品間的關聯性，SKU多于競品。渠道端來看，公司通過整合也能夠吸收當地累計的訂戶等渠道，實現渠道和市場的快速擴容。