航新轉債申購價值分析 航新轉債754516申購指南

航新科技發布可轉債發行公告，規模2.5 億元，申購日為7 月22 日(周三)。

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關鍵申購信息：

1、發行規模2.5 億元，設股東配售及網上申購，T 日定在7 月22 日(周三);2、原股東按照每股1.0422 元的額度配售轉債，代碼380424，航新配債;3、網上申購無定金，上限100 萬元，代碼370424，航新發債。

正股基本面方面：公司是國內主營航空機載設備研制及航空維修服務的供應商。公司于1994 年創立，以航電設備維護起家，目前公司主要從事航空飛機的維修保障(涵蓋基地、航線、飛機內飾、飛機噴涂等)、機載設備加改裝、測試設備研制等服務，是國內首批獲得民航局維修許可證的民營航空維修企業，2019 年公司設備研發與航空維修服務板塊營收占比分別達到20%和78%，分業務來看：1)航空機載設備：目前公司機載設備系統的核心產品包括飛行參數及語音記錄系統、直升機健康監測系統(HUMS)、自動測試設備(ATE)等，下游面向飛機總裝單位和科研單位，其中飛行參數記錄系統在國內直升機領域市占率較高，不過近年來受到下游客戶內部結構調整影響，公司裝備采購進度有所拖延;2)航空維修服務：公司原主要從事傳統部件附件維修，服務于國內外飛機使用單位(海南航空、南方航空(5.580,-0.02, -0.36%)、Austrian Airlines 等)，2018-2019 年公司以現金方式相繼收購愛沙尼亞MMRO 和荷蘭DMH B.V.

拓展歐洲及非洲航線市場，實現對更多寬體機機型覆蓋，同時業務范圍亦拓展至航線維修、基地維修等整機維修領域，其相較于原業務綜合毛利率較低，導致公司整體毛利率從2018 年的32.6%壓縮至2019 年的24.3%。Azman Air等歐洲航線客戶進入公司前五大銷售客戶，公司境外收入占比亦明顯提升至58%。整體來看，公司業績受到國內機構單位采購進度和全球航空服務市場景氣度影響，新冠疫情對全球旅游造成打擊，對公司訂單保障帶來了負面影響，此外，過去幾年機載設備訂單的交付節奏拖延也對公司現金流形成壓力。業績方面，一季度受益于設備訂單交付、境外航空資管業務進展順利的影響，公司2020Q1 營收同比增長25.81%，扣非歸母凈利潤同比增長46%(虧損幅度減小)。

正股估值中等，市值小，彈性偏低，大股東及一致行動人有減持計劃。正股當前P/E(TTM) 56.7，P/B(LF) 3.7x，估值在板塊中排名中游，歷史分位水平低，總市值38 億元，流通盤31 億元，180 日年化波動率40%，規模小而彈性弱，股價2019 年以后基本沒有創新低(僅2020 年2 月短暫探出新低)，但下行態勢仍然明顯，上方長期受兩年線壓制，目前股價從低位回彈，短線看尚未結束。此外，公司控股股東及一致行動人有進行中的減持計劃，計劃截止至8 月下旬，合計減持不超過總股本的2%。

條款方面，轉債規模小，債底保護一般，下修容易觸發。本期轉債規模2.5 億元，規模小，初始轉股價14.86 元，最新平價約107.54 元。轉債評級AA-，期限6 年，票面利率分別為0.5%、0.8%、1.2%、1.8%、2.5%、3%，到期贖回價格118 元，面值對應的YTM 為3.85%，債底約為84.32 元，保護性一般，下修條款設置為【15/30，90%】，其余條款保持主流模式。

公司基本面資質一般，收購造成的毛利率和現金流陣痛已經過去，收購海外標的后業務范圍拓展，有助于夯實競爭力，不過一季度公司的業績韌性來源于境外業務的穩定，而二季度境外疫情擴散可能會帶來一定的負面影響，關鍵看國內業務的恢復情況。正股估值不過分，在可比公司中排名中等，長期彈性弱，且上方阻力點明確，反彈節奏會相對糾結，不過也相應降低了擇時難度。轉債規模小，條款保護性一般，下修線的抬升對當前的正股形態來說意義不小，我們預計其上市定位可能在123 元附近，具備申購價值，上市后建議保持關注度，估值合理的情況下，可以嘗試低位布局。中簽率方面，我們預計股東配售比例在75%，網上申購金額6.8 萬億元，則中簽率大約在0.0009%。