聚焦周期反轉后的電解鋁

　　最近一段時間，有色金屬等周期類品種迎來漲價，電解鋁也持續保持高景氣度，價格相較于去年三月份的低點上漲了40%左右。

　　據上海有色網的數據，截止到2月24日，電解鋁均價為16740元/噸，創下近幾年以來的新高。自2017年供給側改革以來，國內電解鋁行業長期低迷，那為何從去年開始迎來周期反轉呢？后續持續性如何？我們帶大家一探究竟。

　　供給收縮，需求復蘇

　　過去十年，中國電解鋁產能和產量變化可以分為三階段。

　　2010至2015年，終端需求高速增長，電解鋁產能產量同步呈現兩位數左右快速增長，且產能快于產量。2016年開始進入第二階段，終端需求疲軟導致電解鋁產量下滑至1.3%，電解鋁行業供大于求逐步減產。

　　2017 年之后為第三階段，在供給側改革的大背景下，發改委、工業和信息化部、國土資源部、環境保護部聯合開展了清理整頓電解鋁行業違法違規項目專項行動，違法違規新增產能已經全部關停，電解鋁行業產能盲目擴張勢頭得到遏制，避免了可能出現的新一輪產能嚴重過剩風險。隨后出臺了電解鋁去產能的政策，明確了電解鋁控制總量、優化存量、供需動態平衡的目標，確定了行業產能的天花板在4400-4500萬噸間。

　　2018年之后，在去產能的持續施壓下，電解鋁庫存水平也逐步降低，供給端得到限制。在2020年12月底達到2017年以來的庫存低位，2021年1月份以來出現季節性回升，但仍處于歷史相對低位。

　　鋁材物理化學性能優良，下游應用十分廣泛，具體來看，我國電解鋁的主要下游需求行業為建筑地產、交通運輸、電力等，其中建筑約占 27%，運輸交通約占24%，電子電力、機械、耐用消費各占約占12%。

　　進入2020 年下半年，經濟加速恢復，其中單月房地產開發投資完成額均保持在 10%以上的高增速，新開工雖然仍處于增速下降狀態，但降幅不斷收窄。與此同時，連續兩年大幅滑落的汽車行業也在止跌回升，帶動鋁材消費量在去年實現近8%的增速。

　　此外，電解鋁在代鋼、節木、節銅等方面符合綠色低碳發展趨勢，新能源汽車及光伏用鋁增速明顯。據中國汽車工程學會，2030年單車用鋁目標由當前單車用鋁量 190kg提高到350kg，年均復合增長率為11%，新能源汽車更加重視輕量化。據中國光伏協會，樂觀預計2025國內新增光伏裝機量為90GW，對應新增用鋁量 185.4萬噸，復合增長率13.3%。從目前的情況來看，電解鋁未來依然具備增量空間。

　　氧化鋁是電解鋁最重要的原材料，2017年以來，在去產能和環保的共同作用下，電解鋁無序擴張的勢頭受到抑制，但氧化鋁產能擴張的步伐仍未止息。截止到去年底，我國氧化鋁建成產能約8800萬噸，明年規劃產能至少210萬噸，而我國電解鋁產能天花板是4550萬噸，按照1噸電解鋁需要1.92噸氧化鋁，未來國內對氧化鋁產能的頂格需求也不過9000萬噸左右，況且目前電解鋁的產能尚不足4000萬噸。在未來很長一段時間，氧化鋁都是過剩的，產業鏈的利潤進一步向電解鋁環節傾斜也將成為大趨勢。

　　競爭格局與結構性機會

　　截至2019年底，全球排名前三的電解鋁廠商為中國宏橋、中鋁和俄鋁，產量分別為6.6百萬噸、4百萬噸和3.8百萬噸。

　　作為全球最大的電解鋁生產商，中國宏橋建立了成本領先的地位，并形成了涵蓋鋁土礦、氧化鋁、電解鋁、和鋁加工產品的上下一體化全球供應鏈。電力成本是電解鋁企業一項重要的成本支出，中國宏橋的電力成本優勢幫助其保持了業內的領先地位。

　　公司是中國電解鋁行業中率先擁有高比例自備電的企業之一，其自備電廠發展最早源于山東省電力產出無法滿足公司巨大的電力需求增長，而公司則通過自建電廠和孤網運行方式來解決電力供應問題。公司因此在發展的早期免繳納過網費、交叉補貼、以及政府性基金，從而節省了大量的電力成本。此外，由于電力需求巨大，公司的自備電廠運行效率更高（顯著高于國家平均電廠利用小時數）。綜合來看，電力成本的節約形成了中國宏橋的核心競爭力。與此同時，全產業鏈布局也使得公司保持了原材料成本優勢，到2020年底，公司在中國山東和印尼加里曼丹省的氧化鋁產能分別為年產1500 萬噸以及100萬噸。

　　除了中國宏橋，云鋁股份(行情000807,診股)和神火股份(行情000933,診股)也是比較有競爭力的上市公司。

　　最新的公告顯示，神火股份預計2020年實現歸母凈利潤 3.00億元，同比下降 77.70%，2019年處置資產獲得的高收益是去年凈利潤下滑的根本，2020年扣非后歸母凈利潤4.6億元，同比增長 129.30%。從目前的情況來看，云南神火90萬噸電解鋁項目是公司未來的成長重心，其中一系列 45 萬噸已于 2020 年9 月通電投產，二系列一段于2021年1月通電，二段于2月初通電，三段已完成建設預計6月前可投產，即云南當前已形成75萬噸產能，2021年可實現約80萬噸產量。

　　水電生產電解鋁既具備成本優勢，又可以減少碳排放，被認為是未來電解鋁的主要發展方向。云鋁股份為國內水電鋁龍頭，公司電解鋁布局均在水電豐富的云南地區，目前在國內的份額超5%，公司同樣采用了全產業鏈布局的模式，鋁土礦（305萬噸）—氧化鋁（140萬噸）—炭素制品（80萬噸）—水電鋁（239萬噸）—鋁加工（110萬噸）為一體，協同構建成本優勢，隨著后續項目的陸續投產，公司電解鋁產能將增至323萬噸。業績方面，去年前三季度實現營業收入198.9億元，同比增長10.9%，歸母凈利潤5.7億元，同比增長95%，同期綜合毛利率14.8%，創2008年以來新高。

　　近日，全國政協常委、中國有色金屬工業協會黨委書記葛紅林接受記者專訪時表示，有色金屬工業要嚴控產能總量，提升產業水平，改善能源結構，推動技術創新，推動實現以電解鋁行業為重點的“碳達峰”。安信證券也在3月9日的研報中稱，電解鋁行業將迎來高噸鋁利潤和強持續性新時代，建議關注板塊重大重估機遇。