DCEP落地在即 人民幣3.0時代即將來臨

　　【招商策略】DCEP落地在即，人民幣3.0時代即將來臨——數字貨幣系列報告（三）

　　2019年6月，Facebook主導的加密貨幣Libra橫空出世，產生巨大鯰魚效應，疊加新冠疫情催化，2020年各國央行對于數字貨幣的研究明顯提速。我國央行數字貨幣DCEP于2020年正式進入測試階段，隨著測試場景的不斷豐富，我們認為當前DCEP已經進入發行關鍵階段，建議投資者關注數字貨幣投資機會。

　　核心觀點

　　·Libra入局產生巨大鯰魚效應，疫情使得公眾增加對無紙化交易的需求，全球央行數字貨幣競賽加速。Libra推出以來，數字貨幣引發了各國央行的關注和警惕。尤其2020年伊始，美日歐央行對數字貨幣的態度發生了更加明顯的變化，紛紛加快本國央行數字貨幣研發。根據國際清算銀行，截至今年1月，80%的央行正在研究數字貨幣。新冠疫情爆發增加了公眾對無紙化交易的需求，且央行數字貨幣可實現疫情期間紓困資金的精準投放，成為各央行加速研究數字貨幣的催化劑。

　　·我國央行數字貨幣已進入發行關鍵階段。我國最早從2014年就開始數字貨幣領域的探索，今年2月，央行數字貨幣研究所專利“一種數字貨幣的生成方法及系統”對外公示（2019年8月29申請），標志著央行有關數字貨幣發行全流程專利都已經申請完畢。根據相關論文及專利，我國數字貨幣定位是對M0的替代，采用“中央銀行-商業銀行”二元運營模式，關鍵要素是“一幣，兩庫，三中心，四節點”，與其他形態的貨幣和支付方式相比有較高的優越性。

　　2020年，我國央行數字貨幣（DCEP）進入測試階段，央行數字貨幣研究所開展與全國主要城市、銀行以及互聯網巨頭的合作，測試場景不斷豐富。10月8日，DCEP在深圳羅湖區通過發放數字紅包的形式測試，較此前規模更大、范圍更廣、場景更豐富，我們認為當前DCEP已經到了發行關鍵階段，建議投資者關注相關投資機會。

　　·全球對比：主要CBDC的進展、技術與運營模式。從美日韓法、瑞典、烏克蘭等國來看，進展方面，美國方面態度轉變，發布白皮書，歐洲法國、烏克蘭、立陶宛、瑞典進展較快，均完成了不同進度的實驗測試，亞洲日韓則均表示明年開始測試。在技術路線方面，瑞典、韓國、立陶宛均不同程度地使用了區塊鏈技術，而其余國家則保留不使用此技術的可能，我國央行保持技術中性，由商業銀行自行選擇技術。運營模式方面，瑞典、美國均構建了類似中國的雙層結構，日韓也通過中介機構間接發行，立陶宛則是以紀念幣的性質直接在央行發售，其余國家則仍在討論。

　　·產業鏈投資機會梳理。頂層發行環節：央行數字貨幣的本質是加密字符串，認證和密碼體系將會貫穿央行數字貨幣的發行流通的全過程，同時從國產替代和自主可控的角度國產密碼、安全認證領域將會受益；此外央行作為貨幣運行體系的組織管理者，在法定數字貨幣運行中具有大數據主體責任，建議關注大數據分析領域標的。流通環節：央行采用“中央銀行-商業銀行”二元體系，催生商業銀行IT系統升級需求。前端支付環節：支付終端需要配合央行數字貨幣雙離線支付的需求。數字錢包、ATM、POS等終端設備領域的標的也將帶來更多替換升級需求。

　　【風險提示】央行數字信息化推進不及預期。

　　目 錄

　　01

　　一、全球央行數字貨幣競賽加速，我國進入關鍵階段

　　（一）Libra白皮書的發布產生巨大鯰魚效應

　　比特幣以及其他數字加密資產的出現使得各國央行開始討論央行數字的可能性，但是全球央行態度分歧較大。金融危機給全球貨幣秩序埋下不信任的種子，公眾對美元作為一國的主權貨幣發揮國際貨幣功能的可持續性產生了疑問。2008年，中本聰提出比特幣的概念，以一套算法定義了一種去中心化的貨幣資產，使得數字貨幣的研究從理論進入實踐，各國央行也開始討論發行央行數字貨幣的可能性。但是，各國對于發行央行數字貨幣的態度分歧較大，一些國家的電子支付已經比較發達，主權貨幣接受程度高，沒有發行央行數字貨幣的動力，如美國、日本、歐洲；一些主權貨幣較弱的國家則較早嘗試發行央行數字貨幣，如烏克蘭、委內瑞拉。此外，部分主權貨幣地位較強的國家，如中國、法國、瑞典，也積極擁抱央行數字貨幣。由于比特幣等數字加密資產存在天然的缺陷，對各國主權貨幣的威脅較小，因此較多國家在央行數字貨幣上態度并不積極。

　　Libra的誕生產生巨大鯰魚效應，加快全球央行研發數字貨幣的進程。2019年6月，Facebook發布Libra白皮書1.0，提出建立一套去中心化區塊鏈、低波動性、無國界的加密貨幣和為數十億人服務的金融基礎設施的愿景。Libra以真實資產儲備作為擔保，幣值較為穩定，使用自主研發的Move編程語言、拜占庭容錯（BFT）共識機制、梅克爾樹的數據存儲結構，具有安全、可靠、可擴展的區塊鏈技術，由獨立的Libra協會治理，共同維護Libra生態環境的穩定。

　　Libra作為貨幣有如下競爭力：（1）用戶基礎龐大。Facebook有27億用戶基礎，加上贏者通吃的網絡效應，它的用戶群將非常龐大。（2）Libra可以幫助人們輕松解決跨境支付的難題，尤其是一些發展中國家。（3）在幣值不穩定的國家，Libra可能成為一種安全資產。這使得Libra威脅到美元在全球結算體系中的主導地位，影響到不少主權國家的貨幣地位，因而Libra白皮書1.0受到美國監管的反對，導致在2.0版本的白皮書中，Libra做了可以直接錨定美元等修改。盡管存在反洗錢、反恐融資責任不明確等一系列問題，Libra確實因其天然優勢而產生了巨大的鯰魚效應，使得各國央行加大了研究央行數貨幣的決心。

　　（二）疫情成為各國加快推進央行數字貨幣的催化劑

　　新冠疫情蔓延給無現金化支付帶來了額外的推動力，央行數字貨幣成為可選擇路線。我國的電子支付較為發達，截至2019年末，已經達到81.1%。但是放眼全球，其他國家的電子支付普及率要遠遠低于我國。疫情期間，無紙化現金可以避免病毒通過紙幣傳播，人類對于無紙化交易需求明顯提升。當前海外疫情仍然十分嚴重，疫情防控常態化背景下，由央行發行數字貨幣，成為推進一國無現金化支付的可選擇方案。

　　央行數字貨幣可實現疫情期間紓困資金的精準投放。傳統的貨幣傳導體系難以實紓困資金的精準投放，并且存在時滯，中小企業與個人拿到救助資金的時間可能較長，由此經濟復蘇將更為緩慢。但是央行數字貨幣可以由央行直接發行至個人與企業的錢包（或者央行可對商業銀行的發放對象、金額進行控制），縮短了傳導時間，且可以非常精準的投放資金。

　　今年3月美國在推出2.2萬億經濟刺激法案時，其初稿就提出了數字美元計劃（終稿做了刪除），根據證監會科技監管局局長姚前分析，數字美元可通過以下三個途徑刺激經濟：一、數字美元使得美聯儲可以向公眾開放資產負債表，直接向公眾提供紓困資金；二、數字美元使得美聯儲可以實行負利率政策，從而釋放貨幣政策空間；三、數字美元可編程，有助于實現紓困資金的精準投放、實時傳導、前瞻指引和逆周期調控。

　　（三）各國央行加快數字貨幣研發

　　根據國際清算銀行，截至今年1月，80%的央行正在研究數字貨幣。從全球范圍來看，國際清算銀行在今年1月發布的數據顯示，全球66家央行中，80%的央行正在研究數字貨幣，較2018年增長10%。其中，10%的央行即將發行本國中央銀行數字貨幣（CBDC）。

　　在Libra入局以及新冠疫情的催化下，2020年以來全球央行明顯加快了數字貨幣的研發。今年2月，美聯儲理事表示美聯儲正就電子支付和數字貨幣的技術展開實驗，已開始研究數字貨幣的可行性。7月20日七國集團（G7，美、英、德、法、日、意、加）決定將就發行央行數字貨幣（CBDC）展開合作，日本央行成立數字貨幣組、韓國成立央行數字貨幣法律咨詢小組，加快研究步伐。法國央行選擇八家金融科技公司參加了數字歐元的試驗，包括匯豐銀行、埃森哲和塞巴銀行等，以尋求通過中央銀行數字貨幣（CBDC）實現銀行間結算現代化。可以看到，目前美日韓英等國處于數字貨幣功能研發階段，法國、瑞典、烏克蘭、泰國、我國已經進入測試階段，立陶宛已經試發行了少量央行數字貨幣（但是更接近收藏品）。

　　（四）我國央行數字貨幣已進入發行關鍵階段

　　出于保護貨幣主權與法幣地位、降低紙幣與硬幣的發行流通成本、提高支付效率、提高央行對貨幣供給和流通的控制力等原因，我國最早從2014年就開始數字貨幣領域的探索，2014年央行成立數字貨幣研究小組，旨在論證央行發行數字貨幣的可能性。2016年7月央行啟動數字票據交易平臺原型研發工作，2017年1月中國數字貨幣研究所成立，“區塊鏈電子錢包”（BOCwallet）的iOS版上線。央行下屬數字貨幣研究所在深圳成立“深圳金融科技有限公司”，并參與貿易金融區塊鏈等項目開發。今年2月，央行數字貨幣研究所專利“一種數字貨幣的生成方法及系統”對外公示（2019年8月29申請），標志著央行有關數字貨幣發行全流程專利都已經申請完畢，包含生成、流通和回籠。

　　進入2020年，我國法定數字貨幣（DCEP）進入測試階段，央行數字貨幣研究所開展與全國主要城市、銀行以及互聯網巨頭的合作，測試場景不斷豐富。2020年1月，央行官微發布《盤點央行的2019：金融科技》，指出基本完成了數字貨幣頂層設計、標準制定、功能研發、聯調測試等工作。今年5月，央行行長易綱表示，數字貨幣將在深圳、蘇州、雄安、成都以及冬奧會場景進行內部封閉試點測試。四地測試場景各不相同，其中成都試點場景是太古里的商戶，蘇州測試場景是相城區企事業單位工作人員的交通補貼發放，深圳測試場景為銀行內部員工黨費繳納，雄安則邀請商戶召開數字貨幣的試點推介會。7月以來，央行數字貨幣研究所先后與滴滴、B站、美團、京東數科等平臺合作，共同促進數字人民幣的移動應用功能創新及線上、線下場景的落地應用。

　　10月8日，深圳市政務服務數據管理局公布，“2020禮享羅湖”系列促消費活動預約開啟，面向在深個人發放1000萬元數字人民幣紅包，每個紅包金額為200元，紅包數量共計5萬個。DCEP此次在深圳羅湖區的測試，較此前規模更大、范圍更廣、場景更豐富，我們認為當前我國央行數字貨幣DCEP已經到了發行關鍵階段。

　　02

　　理解DCEP：運營模式、關鍵要素與技術路線

　　（一）央行數字貨幣的定義與貨幣之花

　　國際清算銀行在中央銀行數字貨幣報告中這樣定義，“法定數字貨幣是法幣的數字化形式，是基于國家信用、一般由一國央行直接發行的數字貨幣，是法定貨幣在數字世界的延伸和表現”，“不一定基于區塊鏈發行，也可以基于傳統央行集中式賬戶體系發行”。

　　央行數字貨幣：2018年國際清算銀行下屬的支付和市場基礎設施委員會（Committee on Payments and Market Infrastructures，CPIM）提出“貨幣之花”對央行數字貨幣進行了四個關鍵屬性的定義：發行人、貨幣形態、可獲取性、實現技術。央行數字貨幣是“貨幣之花”的中心（深灰色陰影區域），發行人是央行；實現形式可以是體現傳統賬戶的數字，即基于賬戶型，或者是基于名下的一串由特定密碼學與共識算法驗證的數字，即基于價值或基于代幣型。根據應用場景不同，又可分為批發端和零售端，前者僅限于資金批發市場，如銀行間支付清算、金融交易結算等，后者在社會上流通。

　　根據國際清算銀行對“貨幣之花”的定義，CPIM認為央行數字貨幣（CBDC）具有以下特征：

　　可用性：目前傳統的央行貨幣（存款準備金余額）僅限于在中央銀行的運行時間內使用，每周7天，每天小于24小時；CBDC可以在一天24小時、一周7天或者僅在特定時間使用；

　　匿名性：基于代幣的CBDC，原則上可以以一種類似于私人數字貨幣的方式提供不同程度的匿名。一個關鍵的考量是在平衡對中央銀行的匿名程度和反洗錢和恐怖主義融資以及個人隱私保護之間的關系；

　　轉移機制：現金轉移是點對點，存款準備金通過中央銀行進行轉移，CBDC通過點對點或中介進行轉移，也可通過商業銀行或者第三方代理進行轉移；

　　計息：CBDC計息（正或者負）在技術上是可行的；

　　限額或上限：對CBDC使用或持有進行量化限額或上限。

　　我國央行將數字貨幣定義為“具有價值特征的數字支付工具”，是中央銀行的負債，由中央銀行進行信用擔保，具有無限法償性。

　　（二）DCEP的定位、關鍵要素、運營模式與技術路線

　　1、定位：央行數字貨幣是對M0的替代

　　我國央行法定數字貨幣的定位是對現有紙鈔的替代，也就是M0的替代。公眾持有的央行數字貨幣是央行的負債，基于100%準備金發行，由中央銀行進行信用擔保，具有法償性，本質是以央行擔保并簽名的加密數字串形式存在的貨幣。與紙幣一樣具有貨幣的基礎職能：價值尺度、流通手段、支付手段和貯藏價值。而目前的支付寶等電子支付是基于現有的銀行賬戶體系，將M1、M2電子化的支付工具。央行數字貨幣的目標是構建一個兼具安全性與靈活性的簡明、高效、符合國情的數字貨幣發行流通體系。

　　2、關鍵要素：“一幣，兩庫，三中心，四節點”

　　根據前央行數字貨幣研究所所長姚前在2018年發布的論文《中央銀行數字貨幣原型系統實驗研究》，央行數字貨幣體系的核心要素主要有三點，“一幣，兩庫，三中心”。

　　“一幣”是指由央行負責數字貨幣的“幣”本身的數據要素和數據結構。

　　“兩庫”是指數字貨幣發行庫和數字貨幣商業銀行庫。數字貨幣發行庫是指人民銀行在央行數字貨幣私有云上存放著央行數字貨幣發行基金的數據庫。數字貨幣商業銀行庫是指商業銀行存放央行數字貨幣的數據庫，可以在本地也可以在央行數字貨幣私有云上。相比于傳統的實物貨幣發行環節，發行庫和銀行庫的設計，更多的考慮為數字貨幣創造一個更為安全的存儲和應用執行空間，既能夠分門別類的保存數字貨幣，又能防止內部人員非法領取或者外部的惡意襲擊同時還能承載一些特殊的應用邏輯。

　　“三中心”指的是認證中心、登記中心、大數據分析中心。認證中心是央行對央行數字貨幣機構及用戶身份信息進行集中管理，是系統安全的基礎組件，也是可控匿名設計的重要環節。登記中心記錄央行數字貨幣及對應用戶身份，完成權屬登記；記錄流水，完成央行數字貨幣生產、流通、清點核算及消亡的全過程登記。這也是全新理念的數字化鑄幣中心，因為傳統的紙幣不存在持有人登記的概念，也沒有流轉過程中全生命周期的信息。姚前表示，我國央行的數字貨幣登記系統可能做兩套，一套基于區塊鏈，另一套基于傳統集中式方式，優先考慮后者。大數據分析中心使用大數據、云計算等技術對海量數據(行情603138,診股)進行處理，主要用于反洗錢、支付行為分析以及監管調控指標分析等。

　　“四節點”是指中心管理系統、數字貨幣投放系統、額度控制系統、貨幣終端。2019年8月，央行數字貨幣研究所提交了關于數字貨幣生成、流通、回籠的專利，在原模型的基礎上進一步明確了央行數字貨幣的四大節點。其中，中心管理系統用于接收貨幣投放系統的貨幣生成請求，并進行校驗，分配數字貨幣額度。數字貨幣投放系統在發送請求并獲得批準后，生成數字貨幣并發送至貨幣終端。額度控制系統根據規則對中心管理系統的額度憑證進行校驗。貨幣終端則是公眾用于貨幣接收和使用的載體。

　　3、運營模式：中央銀行-商業銀行二元模式

　　DCEP采取“二元模式”：我國央行數字貨幣的投放模式為“二元模式”：由央行按照100%準備金將數字貨幣兌換給商業銀行，商業銀行或商業機構再對接公眾。具體可以將CBDC運行分為3層體系：第一層參與主體為央行和商業銀行，涉及數字貨幣的發行、回籠以及商業銀行之間的轉移；第二層是商業銀行到個人或者企業用戶的存取，CBDC在商業銀行庫和個人或企業數字貨幣錢包之間轉移；第三層是個人或企業用戶之間的流通。

　　雙層運營模式的好處在于，一方面在現有貨幣運行框架下讓法定數字貨幣逐步取代傳統貨幣，充分利用現有的資源。商業銀行和一些其他商業機構，在基礎設施和服務體系上都已經比較成熟，經驗儲備和人才儲備都相對充分，雙層運營體系，可以充分利用這些資源，不至于央行另起爐灶。另一方面，雙層投放運營能夠防止金融脫媒。如果商業銀行直接對公眾發行數字貨幣，就意味著不需要商業銀行了，中央銀行掌握所有的個人、企業資信信息，可以替代商業銀行開展所有的金融業務，但這樣就會給中央銀行帶來極大的壓力，同時也會類似計劃經濟，沒有充分的市場競爭，阻礙金融的創新，一旦出現任何信息傳達不充分或者決策的偏差就會帶來嚴重的后果。雙層運營分散化解風險，避免過度集中于央行，也緩解央行的負擔。

　　4、技術路線：混合架構，不預設技術路線

　　DCEP采用混合架構，不預設技術路線。根據央行數字貨幣研究所所長穆長春的介紹，央行層面是技術中性的，央行不會干預商業機構的技術路線選擇，商業機構對老百姓(行情603883,診股)兌換數字貨幣的時候，可以用區塊鏈、傳統賬戶體系、電子支付工具、移動支付工具等一系列技術。并且，無論采取哪種技術路線，央行都能適應。只要商業機構能夠達到央行對并發量、客戶體驗、技術規范的要求，無論采取哪種技術路線都可以。

　　（三）DCEP與其他支付方式對比

　　全球支付方式高度數字化，但是數字貨幣尚未成為主流。當前人類主要的支付方式可分為線上支付與線下支付，線上支付方面包括：電子錢包、信用卡、借記卡、網銀轉賬等，從2018年全球線上交易的數據來看，電子錢包占線上支付的比例較高，占比36%，此外，借記卡與信用卡分別占比20%、23%。線下支付方面，現金仍然占比較高，比例為31%，此外，信用卡占比29%，借記卡占比22%，電子錢包占比16%。可以發現，全球的交易方式已經高度數字化了。但是數字貨幣尚未成為主流的支付方式。

　　1、與法幣其他形態的對比

　　DCEP也屬于法幣的一種，法幣的其他形態主要包括現金和銀行存款，它們都是由央行發行，基于政府信用背書的貨幣形態。與現金相比，兩者最大的不同在于形式的，現金主要由紙幣和硬幣組成，DCEP是數字化的，這也決定了DCEP在結算流程上更加簡便，交易速度更快。此外，DCEP交易會留下痕跡，但是現金可實現完全的匿名交易。與銀行存款相比，DCEP與銀行存款均屬于數字化的法幣，在交易速度上并無太大區別，銀行存款由商業銀行背書，而DCEP由政府背書。此外，銀行存款是完全的實名制，但是DCEP可以實現有條件的匿名。

　　2、DCEP與電子支付的區別

　　DCEP是和微信、支付寶等第三方支付不同的一個概念，后者是電子支付，DCEP是商業銀行里面的存款直接進行支付。

　　從來源上來講，支付寶、微信等支付使用的是支付寶的電子錢包、微信的電子錢包，他們是由各自所屬的商業銀行貨幣進行結算的。而DCEP是央行發行的，用央行貨幣結算。個人和企業通過下載數字錢包APP使用DCEP。

　　從法律地位和安全性上來講，DCEP安全性更高。DCEP是法幣，有國家信用背書與法償。商業銀行可能會破產，第三方支付平臺也可能會破產，一旦出現商業銀行破產，我國還有存款保險制度，而第三方支付平臺的破產，百姓只能參與它的破產清算。

　　從支付的便捷性來看，DCEP支持雙離線支付，不需要賬戶的綁定，沒有網絡也能支付。只要手機有電，即使是在沒有信號的地方，在飛機上或者其他極端場景，DCEP都能完成支付。這一點是第三方支付平臺和Libra無法做到的。

　　3、DCEP與虛擬貨幣的區別

　　央行貨幣研究所所長穆長春表示央行的數字貨幣，不同于比特幣等加密資產，也不同于Libra等穩定幣。最大的不同在于DCEP屬于法幣，具有無限法償性和穩定的幣值。

　　與Libra對比：首先，Libra由公司發行，以一籃子銀行存款和短期國債作為信用基礎，而DECP由央行發行，以政府信用背書，具有無限法償性。其次，在支付方式上，Libra采用一種混合架構，即中心化的分布式處理架構和區塊鏈技術相結合的分層混合技術路線，目前主要應用場景為跨境支付、跨境匯款等，DECP采用中央銀行-商業銀行二層架構，主要定位于替代M0，應用場景更加廣泛。最后，Libra在沒有網絡的條件下不可以進行交易，但是DECP可以。

　　與比特幣對比：比特幣這樣的加密資產，最大的優勢就是擺脫了傳統銀行賬戶體系的控制，央行的DCEP也有這個特征。最大的不同在于比特幣等無政府、無監管，而DCEP是主權貨幣，由央行統一監管。此前央行表態不會要求每筆交易雙方實名，保留實體貨幣的強匿名性。但DCEP的交易會留痕，通過大數據分析的手段可以對可疑交易進行識別，從而打擊洗錢、逃稅等違法行為。

　　03

　　全球對比：主要CBDC進展、技術路線、運營模式

　　（一）美國：數字美元初現端倪，雙層結構可能性大

　　美國對數字貨幣態度轉變，初步表現了數字貨幣發行意圖。美國之前的數字貨幣基本為私人發行，如Facebook發行的Libra等，但自2020年2月以來，美官方多次表示正在考慮發行數字貨幣，更是在2020年3月的2.2萬億經濟刺激法案初稿中端出了數字美元計劃（終稿中刪除）。美國發布數字美元具有維系美元地位、替代現金流通等多方面的意圖。由于多國開始進行央行數字貨幣的研發以及美國國內Libra等數字貨幣的存在，無疑對美元的世界地位產生了威脅，因此2020年美國對待數字美元的態度由懷疑轉向積極。數字美元可以支持美元繼續作為世界儲蓄貨幣的地位，并且具有一般數字貨幣支付交易快捷、替代現金流通的作用。增強在零售、批發以及國際支付中使用美元支付的信心。

　　運營模式方面，雙層運營體系的可能性較大。在3月份的法案初稿中提出兩種數字貨幣發行方式，一是由美聯儲直接向社會公眾提供數字美元服務；二是由商業銀行代理運營數字美元錢包（所謂的傳遞數字美元錢包），相應成本由美聯儲承擔。根據數字美元基金會于5月29日發布的數字美元項目（Digital Dollar Project）白皮書，數字美元使用與我國央行數字貨幣發行類似的雙層銀行體系。美聯儲向普通民眾發行鈔票，為銀行系統發行儲備。美國的商業銀行可以通過美元儲備兌換數字美元，以最終發行現鈔的方式分配給最終用戶，與現在通過自動取款機分配貨幣的方式類似。

　　在技術路線的選擇上，數字美元已將區塊鏈納入可選項。數字美元計劃沒有因區塊鏈技術的不完美而否定它的可能潛力，而是選擇將其作為可選的路線之一。同時Libra2.0在自己發布的白皮書里“呼喚”央行數字貨幣（CBDC）的推出，數字美元整合Libra現有的區塊鏈網絡也具有可行性。

　　（二）韓國：計劃明年開始測試，擬采用雙層結構

　　韓國目前數字貨幣開發已進入第二階段。韓國數字貨幣的開發過程具有明確的三個階段任務，分別為第一階段進行數字貨幣（CBDC）的設計、關鍵定義、技術實現，第二階段進行數字貨幣的業務流程分析與外部咨詢，以及第三階段對CBDC體系進行試驗。根據韓國央行10月7日消息，韓國第一階段任務已基本完成，目前開始進行第二階段任務的推進。主要目標是對CBDC的業務過程及樣式進行設計，以此制定明年CBDC的試驗體系以及具體的執行計劃。

　　運營模式方面，韓國數字貨幣由央行發行，商業銀行辦理業務。根據目前規劃，韓國央行將發行并回收CBDC，由韓國的商業銀行辦理普通民眾使用數字貨幣產生的業務，目前尚未給出居民使用、兌換數字貨幣的具體方式，但早在2019年韓國就在釜山發行過地域性數字貨幣，與法定貨幣按照1：1進行換算。

　　技術路線方面，韓國的數字貨幣開發主要基于對區塊鏈技術的運用，韓國央行于2020年6月發布的《中長期戰略規劃（BOK 2030）》顯示，韓國央行計劃持續審查、引入，與央行數字貨幣（CBDC）相關的技術及法律要求，并深入研究區塊鏈、AI、大數據等前沿技術。目前韓國仍處于尋求合作伙伴，構建CBDC試驗環境的階段。

　　（三）日本：計劃明年進行第一階段概念性實驗

　　10月9日，日本央行在東京發布央行數字貨幣報告。該報告明確了未來數字貨幣的規劃、設定及實施路線，并且表示日本將于2021年初開展第一階段的概念性實驗。

　　報告對數字貨幣的技術路線、投放方式進行了探討。報告中主要對借助于商業銀行等間接機構的發行方式進行了討論。給出了使用間接投放方式所必需的系統特征以及要求。表明在發行CBDC時，需要從貨幣政策的有效性和金融穩定性的角度對CBDC的功能要求和經濟設計（如發行/持有量的限制）進行仔細考慮。

　　報告中討論了使用區塊鏈技術的效果。在報告中對區塊鏈技術進行了探討，認為在提供基于賬戶的CBDC時，中央銀行不需要采用去中心化技術，如區塊鏈或DLT；而對于基于居民日常使用的小額CBDC而言，其可以在用戶間直接轉移，而不被記錄在中央銀行賬戶中，可能考慮采用去中心化技術（如區塊鏈或DLT）減弱其匿名性。但依舊有可能通過例如應用基于數字的密碼學技術，為第二類CBDC提供一定的匿名性。

　　（四）法國：定位銀行同業間使用，目前正在進行測試

　　法國積極擁抱CBDC，正在進行一系列測試。法國于今年5月與興業銀行(行情601166,診股)合作完成了一項基于區塊鏈的數字貨幣測試，成為首個在區塊鏈上成功試用數字歐元的國家。之前3月份，法國法蘭西銀行公開征求候選者參與中央銀行數字貨幣的實驗計劃，并于7月份公布了8家候選機構，包括埃森哲（Accenture）、匯豐銀行（HSBC）、興業銀行（societegenerale）、Seba銀行和Liquid Share等。本次實驗將展示基于不同技術的CBDC如何進行結算、確定CBDC對當前市場以及基礎設施的影響并分析CBDC對金融穩定、貨幣政策和監管環境的影響。

　　運營模式方面，法國發行數字貨幣首先希望其在銀行之間同業使用，而不是用于消費者日常使用。因此，主要是央行-商業銀行及商業銀行之間。

　　技術選擇方面，法蘭西銀行明確表示不排除區塊鏈技術的運用，并且已經積極對區塊鏈技術的運用進行了推進。

　　（五）瑞典：進入測試后期，采用雙層結構

　　瑞典央行數字貨幣已進入測試階段。2020年2月份，瑞典央行宣布開始測試電子版克朗的試點項目。6月提出了電子克朗的四種模式，即“無需中介機構的集中電子克朗模型”、“有中介機構的集中式模型”、“有中介機構的分散式解決方案”以及“合成電子克朗”。并于10月9日表示與加拿大銀行，英格蘭銀行，日本銀行，歐洲中央銀行，美聯儲，Sveriges Riksbank，瑞士國家銀行，瑞士銀行及國際清算銀行就中央銀行數字貨幣CBDC的原則進行合作。瑞典通過開發央行數字貨幣解決現金使用率日益下降的問題。瑞典目前的無現金使用率全球領先，面臨著現金流通率下降以及現金發行不足的問題，因此發行央行數字貨幣具有代替現金的作用。

　　運營模式方面，瑞典使用“央行—商業銀行”，“商業銀行—用戶”的雙層結構模式，由央行發行數字貨幣，商業銀行承擔業務的辦理，如數字錢包的支付等，從而不改變現有貨幣投放路徑。普通用戶可以在央行開戶，也可以通過手機下載APP建立數字錢包來使用央行數字貨幣。

　　技術路線方面，瑞典央行數字貨幣明確表示使用區塊鏈技術。瑞典的電子克朗開發由埃森哲（Accenture）牽頭并基于區塊鏈聯盟R3的Corda構建。普通公眾在進行大額的交易時，需要在央行開立賬戶，經過數據庫的確認，持有電子克朗賬戶進行實名的驗證與登記；而公眾的日常小額消費使用電子克朗時則并不需要在央行開戶，直接使用手機app即可完成兌換與支付。

　　（六）其他國家

　　立陶宛今年年初發布的LBCOIN，更多作為收藏品存在。2020年7月23日立陶宛央行發售LBCOIN，其由6枚數字貨幣以及一枚銀幣為一組發售，價格為99歐元。該數字貨幣基于區塊鏈技術生產，也是立陶宛試點具有國家支持背景的數字貨幣和區塊鏈技術項目的一部分。立陶宛本次發行數字貨幣可由用戶直接在立陶宛央行預約購買，且央行明確表示了LBCOIN不作為法定貨幣，不用于支付，但可作為一般收藏品進行交易。由以上可以認為本次立陶宛發行數字貨幣是基于區塊鏈技術的央行數字貨幣實驗。

　　烏克蘭則是從2018年起便逐漸進行本國央行數字貨幣發行的測試，并且目前已完成了試點計劃。今年2月份烏克蘭央行發布了數字貨幣報告，將其數字貨幣e-hryvnia定義為法定貨幣，用于代替現金，解決目前國內現金使用率過高的問題。報告同時表明e-hryvnia不完全為匿名，將作為另一種可供選擇的支付手段。

　　（七）總結

　　整體來看，2020年全球央行紛紛加快推進央行數字貨幣的研究與測試。進展方面，美國方面態度轉變，發布白皮書，歐洲法國、烏克蘭、立陶宛、瑞典進展較快，均完成了不同進度的實驗測試，亞洲日韓則均表示明年開始測試。在技術路線方面，瑞典、韓國、立陶宛均不同程度地使用了區塊鏈技術，而其余國家則保留不使用此技術的可能，我國央行保持技術中性，由商業銀行自行選擇技術。運營模式方面，瑞典、美國均構建了類似中國的雙層結構，日韓也通過中介機構間接發行，立陶宛則是以紀念幣的性質直接在央行發售，其余國家則仍在討論。

　　04

　　（一）頂層發行環節：密碼認證、大數據分析領域

　　密碼認證：從頂層央行發行的角度，央行數字貨幣的本質是加密字符串，認證和密碼體系建設等領域將受益。認證和密碼體系將會貫穿央行數字貨幣的發行流通的全過程。2019年10月26日，《中華人民共和國密碼法》落地，并于2020年1月1日開始實施。《密碼法》明確規定加強密碼工作機構建設，建立完善商用密碼體系。同時我國自主設計的密碼算法在效率和加密強度上已經不輸國際水平，從國產替代和自主可控的角度考慮，國產密碼、安全認證領域將會受益，建議關注相關標的。

　　大數據分析：央行作為貨幣運行體系的組織管理者，在法定數字貨幣運行中具有大數據主體責任。一方面，央行負責推進數字貨幣大數據頂層設計，這中間就需要提取數字貨幣發行、流通、儲藏、回收全部生命周期的數據，為進一步的建模、仿真、分析調控夯實基礎，也是清晰了解數字貨幣運行區域和精準投放的需求；另一方面，數字貨幣開始發行，也就意味著貨幣體系進入了轉軌期，數字貨幣體系與傳統貨幣體系的關聯路徑、影響機制等也需要大數據分析做好相應的服務。

　　（二）中間流通環節：IT系統升級

　　央行采用“中央銀行-商業銀行”二元體系，催生商業銀行IT系統升級需求。中央銀行端建立數字貨幣發行庫，商業銀行端建立數字貨幣銀行庫，用戶端使用數字貨幣錢包。目前根據央行數字貨幣研究所的資料顯示，為了最大限度保護商業銀行現有的系統，具體設計可以考慮在商業銀行傳統賬戶體系上，引入數字貨幣錢包屬性，一個賬戶既可以管理現有電子貨幣又能管理數字貨幣。根據IDC預計，2019年我國銀行IT解決方案市場約達1186億元，未來三年復合增速在8.1%。商業銀行需要在原有系統上進行升級改造，催生加密認證、分布式記賬、安全芯片等領域的應用需求，預計市場規模增速與盈利空間將進一步放大。

　　（三）前端支付環節：支付機具、數字錢包

　　支付終端需要配合央行數字貨幣雙離線支付的需求。央行數字貨幣具有雙離線支付的特征，尤其在飛機上、地下商場等網絡信號無法覆蓋的特殊情況下，不需要網絡也能支付，這就需要重新部署改造現有的支付終端。數字錢包、ATM、POS等終端設備領域的標的建議關注。